中海集运(601866)合理价格6.6-7.2元

投资要点：

􀁺 公司是中海集团下属的集装箱运输资产，本次发行是从H 股回归A 股。公司已经于2004 年在香港上市，是中海集团下从事集装箱海运业务的资产，本次发行23.37 亿A 股募集资金主要用于造船和收购与集装箱海运业务相关的资产。
􀁺 公司以成长迅速、业绩优秀著称于业内，建立至今短短10 年成长为国内第一、世界第六的班轮运输企业。目前公司占据内贸市场约40%的份额，但收入80%以上来自于国际业务。国际班轮市场状况对公司业务仍然起决定性作用。在造船价格连年大幅上涨的背景下，公司前期的低成本扩张增强了未来竞争力。
􀁺 国际班轮运输市场在三大航运市场中风险最高。国际集装箱贸易的全球经济增长弹性高达2.6，远高于油轮和干散货的1.1-1.3；班轮业务模式的高固定成本特性带来较大的运价下跌空间；由于近年市场总体供过于求，极低的毛利率带来公司业绩对运价、燃油、汇率变动的高敏感性。
􀁺 未来两年公司业绩平稳。由于世界经济增长放缓预期扩大，预计08 年班轮市场需求将低于前期预测，运力供过于求幅度将扩大。我们预计08 年班轮市场平均运价、平均载运率都将稳中有所下滑，高油价也将蚕食相当部分利润。公司未来两年依靠低成本优势经营业绩仍将好于同行平均水平，但是由于成本高企和运价下滑，我们预计2008 和2009 年EPS 均为0.29 元。
􀁺 考虑公司低成本优势、内贸业务成长性佳，以及未来收购稳定性高度港口资产，我们认为公司可以获得高于同行平均水平10%-20%左右的溢价，公司合理价格在6.6-7.2 元。对应07 年的PB2.2-2.4 倍的PB 水平。由于目前市场航运股A-H 股溢价在50%以上，实际波动区间应为8-10 元，11 元以上可以考虑减持。