九阳股份(002242)上市定位预测

申银万国:九阳股份(002242)高速成长的豆浆机专业品牌商
来源：神光证券网 作者： 发布时间：2008-05-14
公司的实际控制人为以王旭宁为主的四人创业团队。九阳股份有限公司主要从事厨房小家电系列产品的研发、生产和销售，产品包括豆浆机、料理机、榨汁机、电磁炉、紫砂煲、电压力锅、开水煲等。公司在豆浆机市场占有率超过80%，豆浆机是公司创业之初至今的支柱产品。2007 年，公司收入的49%、毛利的63%来自于家用豆浆机。为了分散单一产品经营的风险，并且能够实现品牌影响力的伸展，公司的发展战略定位是：以系列豆浆机及其辅料为主打产品，实现健康厨房小家电的多元化经营。电磁炉已经成为公司仅次于豆浆机的第二大利润来源，毛利比重达到20%。我们将公司的小家电产品分为四类：豆浆机是处于成长期的拳头产品；电磁炉是处于成长期后期的现金牛产品；料理机、榨汁机是处于导入期的新式小家电；电压力锅、开水煲是成长期初期的同质化产品。最看好料理机的行业前景，我们认为接近饱和状态的普及率应至少在50%以上，普及率从10%上升至50%将是产品生命周期中增速最快的一个阶段。但是这一细分行业面临众多品牌尤其是知名国际品牌的竞争。依靠不同产品生命周期的更替与连续，公司得以保持快速的增长，我们认为这才是一个小家电企业持久生命力的关键所在。我们对公司08-10 年的每股盈利预测为1.58 元、2.03 元和2.83 元，复合增长率为41%。我们建议的询价区间为22.22 元-25.25 元，对应07 年PE 为22-25 倍。

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上海证券:九阳股份(002242)豆浆机行业领先者 

公司的主要产品为家用豆浆机、电磁炉和料理机三种产品，在2005～2007 年的销售收入占公司总收入的比例分别达到了92.99%、91.56%和89.36%。而主打产品家用豆浆机的占比则稳中有升，由39.69%提高到49.85%。虽然我国豆浆机在03～07 年的复合增长率为56%，但2007 年我国的豆浆机的市场规模仅仅为550 万台，豆浆机的普及率仅在3%左右，远远低于微波炉等厨房小家电的50%左右的市场普及率。随着国民收入的提高和生活质量的提升、人们对健康饮食的日益重视，豆浆机市场具有广阔的市场，未来几年的年复合增长率将保持在30%以上。预计公司08、09 年的业绩为1.60 元、2.10 元，综合考虑公司的成长性，我们认为公司的合理估值为08 年预测业绩的25～30 倍PE，估值区间为40.00～48.00 元。近期中小板公司上市首日溢价在100％左右，综合考虑公司的基本面，我们建议的询价区间为07 年扣除非经常性损益后的每股收益的25～20 倍PE，即24.47～29.36 元。

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国信证券:九阳股份(002242)持续创新激发未来成长

公司在家用和商用豆浆机产品上会继续处于快速增长态势，其他厨房电器产品也需要降低外包生产比率，加大自有生产力度。这样一方面产品质量和工艺会得到更好的保障，另外相对而言经销商也会对公司的产品更有信心。预期公司2008—2010 年收入分别为32、48、和71 亿元，按发行后股本26700万股计算，每股收益分别为1.77 元、2.49 和3.32 元。按08 年同行业PE、PEG估值比较方法，我们认为公司合理估值区间为35—40 元。按折扣25%计算，建议询价区间26—28 元。

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联合证券:九阳股份(002242)小豆浆,大市场

03-07 年家用豆浆机行业年复合增长56%，目前仍处于快速普及初期，持续成长空间极大。07 年末城市市场普及率仅约7.5%，如2010 年提升至15-20％，年复合增长为29.5-53.5%。在普及初期，短期增速的弹性很大。技术壁垒和品牌壁垒可使公司的寡头垄断地位在未来两年内不会受到大的冲击。且公司在豆浆产业链的延伸（商用豆浆机和豆料），以及在厨房健康小家电行业的积极拓展供了持续的快速成长空间。我们谨慎看待公司豆浆机业务的高毛利，乐观看待高运营效率的持续性。考虑到行业可比业务的毛利情况和08 年原材料涨价，我们认为豆浆机毛利率未来几年将相比07 年的45.7%有所下降，但仍有望保持较高水平。同时，商用豆浆机业务规模的增长是整体毛利率持续提升的关键因素。我们对公司的毛利率变动和规模增长给予了谨慎估计，基于安全边际的考虑，预计08-10 年EPS 分别为1.37 元、1.83 元、2.41 元。考虑到公司在豆浆机行业的寡头垄断地位和目前尚处于快速成长初期，我们认为给予公司08 年20-25 倍PE 是合理水平，合理内在价值为27.3 元-34.1 元。

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中信建投:九阳股份(002242)迅速崛起的小家电龙头 

目前国内的小家电市场处于非充分竞争阶段，产品种类繁多，市场拓展空间巨大，产品毛利率水平也较高。公司是主要以小家电产品生产为主的家电制造商，在多个细分市场上位居行业前两位，具有一定的先发优势，预计未来2-3 年内公司的小家电产品将继续保持高速增长的态势。我们预测，公司08、09、10年的净利润为3.58 亿元、5.06 亿元、6.97 亿元；对应EPS 分别为1.34 元、1.90 元、2.61 元。我们认为，在目前的A 股市场上，苏泊尔与公司具备一定可比性，一方面两者均为小家电制造商，而且产品较为相似；另一方面，两者的品牌均有一定的知名度而且产品市场占有率均位居行业前列。从稳定性角度分析，苏泊尔的产品较为成熟，产品的供求稳定，故业绩波动性小；从成长性角度分析，公司的豆浆机、料理机等产品处于市场发展期，发展潜力巨大，故公司未来2-3年内的业绩成长性更为突出。综上所述，再考虑到新股业绩不确定性较大的因素，我们认为，按08 年业绩测算，公司合理PE 在20-25 倍，对应合理价格26.7-33.5 元。

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国都证券:九阳股份(002242)潜在的小家电领导企业 

根据我们的盈利预测，公司2008-2009 年业绩按发行后股本计算为1.63、2.02 元/股，公司在小家电领域，尤其是豆浆机领域处于领先地位。在家庭豆浆机行业拥有绝对优势地位，短期内其他竞争对手难以超越。公司在其他小家电领域也有非常好的增长势头。公司有望成长为未来小家电行业的领先者。我们给予公司2007 年摊薄每股收益25 倍PE 为询价依据，建议网下询价区间为20-25 元。按照2008 年每股收益25 倍估值，其合理价值区间为40 元左右。经济的发展引导生活质量的提升，小家电行业成长可期。随着中国经济的发展，居民生活品质日益提高，对家用电器的需求不仅限于传统的品种，而是向用途更多、更广泛的各种小家电发展。整体小家电行业的成长性可期。豆浆机市场依然有发展空间。豆浆机是九阳的主打产品，家庭豆浆机市场是由公司培养并发展起来的新兴的市场，从无到有，历史并不长。目前经过几年的经营，已经从萌芽期进入发展期，但家庭保有量远低于其他家电。公司通过开设九阳豆浆馆等方式进行进一步的市场深耕，家庭豆浆机也符合健康饮食、高品质生活的理念，非常符合中国人的饮食习惯，未来将进一步走入家庭，服务更多的人群，高成长性依然看好。

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国联证券:九阳股份(002242)建议申购 

公司主要从事厨房小家电系列产品的研发，生产和销售。其主营业务豆浆机市场占有率80%，行业排名第一；料理机、榨汁机国内市场占有率为30%，排名第一。其余如电磁炉、开水煲等在行业中均销量前茅。行业市场快速发展，且公司的龙头地位逐渐显现并不断加强。公司有很大的品牌优势;“九阳”商标被认定为中国驰名商标。“Joyoung 牌豆浆机”被评为中国名牌产品；电磁炉被国家质量监督检验检疫总局评为质量免检产品。参考当前公司市场发展前景及盈利能力，我们预计公司08-09年每股收益摊薄后分别为1.61、2.05元，对应合理价格在35.42-41元。

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海通证券:九阳股份(002242)豆浆机市场的寡头垄断者

豆浆机市场的寡头垄断者。公司为豆浆机的发明者及产业领跑者，2007 年豆浆机销售收入接近10 亿元，毛利率高达46%。未来五年公司豆浆机销售收入仍将维持高速增长，2008-2012 年CAGR 可达40%。其他厨房小家电产品均有上佳表现。除电磁炉未来收入增速趋缓，料理机、榨汁机等产品未来五年销售收入CAGR 可达30%以上。公司主营业务收入未来五年CAGR将达36%。公司竞争优势明显。公司采用自有品牌运营商的生产经营模式，拥有自有品牌、自主研发、自有知识产权核心技术的综合优势，因此得以在行业激烈的竞争中保持较高的毛利率。公司利润率明显高于行业平均水平。2007 年公司毛利率、净利率分别为36.4%和18.67%。公司股票合理价值区间为32.88－35.62 元。我们预测公司2008-2010 年的每股收益将达到1.37、2.05、3.01 元。运用PE 估值方法，参考A 股市场可比公司的估值水平，给予一定的安全系数后，得出该公司每股内在价值在32.88－35.62 元之间。目前发行价格22.54 元，建议申购。

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