恒邦股份(002237)上市定价预测

国泰君安:恒邦股份(002237)规模小但技术精的黄金冶炼企业

公司拟通过加大探矿深度和收购华铜矿业、天水股份来增加自有黄金储量。公司目前探矿深度为400 米，公司认为通过深度探矿，现有15 吨的金金属储量将有所增加；公司已经与恒邦集团下属的华铜矿业和天水股份签署收购意向书，华铜矿业开采规模2.97 万吨/年，收购预计在今年底完成。公司募投项目为复杂金精矿综合回收技术改造。该项目将进一步提高公司处理复杂金精矿的能力和回收率，2010 年达产后各类产品的产能都有所提升，其中电解铜最为明显，从目前的不足2000 吨/年增长到2010 年的1.8 万吨/年。我们预测公司2008-2010 年的EPS 为2.21 元，2.47 元和3.40 元。考虑到公司矿山可持续经营年限较短，资源保障较弱，与贵金属矿业型公司估值比较，应当存在适度的折价。综合考虑2007-2008 年的估值比率和市净率比较，我们建议新股询价区间为23.2-25.2 元，上市首日价格区间为32.8-39.4 元。

---------------------------------------------------------------------------------------

国都证券:恒邦股份(002237)具有黄金冶炼优势的企业 

2007 年业绩为1 元/股，预测公司2008、2009、2010 年业绩为1.837、1.945、3.192，由于黄金股的平均PE 为25-30 倍PE 左右，公司合理价值中值为30 元/股。公司的黄金储量为20 吨，自产黄金为1.72 吨，公司主要优势在于黄金复杂矿冶炼，该方面有6-10%毛利率。
---------------------------------------------------------------------------------------

上海证券:恒邦股份(002237)具有较高成长预期的黄金冶炼企业 

恒邦股份近三年的业绩高速增长，06 和07 年的净利润增长率分别为16.62％和117.96％。截至2007 年底，公司资产负债率为64.59%，资产负债率较高，同时，公司速动比率偏低。但鉴于库存黄金数量巨大，且黄金具有超强变现能力，速动比例偏低对公司的偿债能力影响有限。另外，恒邦股份利息保障倍数超过6，具有很强还款能力。公司短期业绩将受益于自产金销量增长和硫酸产品处于高景气公司，长期成长性将源自募集资金项目的投产达产。初步预计08～10 年归于母公司的净利润将实现年递增80.80％、27.93％、75.55％，相应的每股收益可达1.79 元、2.29 元和4.02 元。基于08、09 年预测业绩的均值以及动态PE 值25 倍测算，公司的中长线合理估值区间为44.75-57.25 元/股，中值为51.00 元。上市6个月内的估值区间为44.75-57.25 元。前期中小板公司上市首日溢价多在100％以上，当前市场偏弱势，为适应市场情况，合理发行价中值应为21 元。出于谨慎原则，建议以19.30～22.77 元报价。

---------------------------------------------------------------------------------------

华泰证券:恒邦股份(002237)冶炼技术优势保证高盈利能力 

2002 年以来，国内、国际黄金价格呈现单边上扬的走势，虽然近期金价有所回落，但我们认为：在美元持续疲软、原油能源价格居高和投机投资需求强劲等因素推动下，黄金价格在中长期将保持强势。公司拥有国外先进的两段焙烧技术，能够处理复杂金精矿，其中黄金回收率高于同行业2 个百分点，低品味铜金属回收率达96%。公司领先的黄金冶炼技术不仅拓宽了外购金精矿的来源，而且使公司的冶炼业务具有较高的盈利能力。公司的探矿区域具备良好的区位优势，具备内部探矿增储的潜力。公司已经与恒邦集团下属的华铜矿业和天水股份签署收购意向书，华铜矿业开采规模2.97万吨/年，公司具有资源外部扩张的潜力。公司募投项目为复杂金精矿综合回收技术改造，该项目将进一步提高公司处理复杂金精矿的能力和回收率，预计2010 年达产后各类产品的产能都有所提升。公司2008-2010 年的EPS 分别为2.20、2.44、3.87元。考虑到公司资源储备较少，资源保障程度也较为有限，以及2008、2009 年业绩有历史库存释放的因素，公司的合理价值应对应于2008 年18-20 倍PE，即39.6-44 元。

---------------------------------------------------------------------------------------

海通证券:恒邦股份(002237)技术水平先进的黄金冶炼企业 

公司主要从事黄金探、采、选、冶业务，其中黄金业务占主营业务收入的65%以上，2007 年公司黄金业务中自供原料产金、外购原料产金和来料加工产金比例分别为21%、42%和37%，其他业务为冶炼产出白银、铜、硫酸等副产品。公司拥有国外先进的两段焙烧技术，能够处理较为复杂金精矿，这使得公司黄金回收率高于同行业2 个百分点，品位较低的铜金属回收率高达96%，这使得公司副产品回收率高于行业平均水平，从而提高了公司副产品的盈利能力。我们预测认为，由于全球金融市场处于不稳定周期以及全球通货膨胀正在加剧，所以未来黄金价格仍将维持高位，并有进一步创出新高的可能；未来铜价由于原料价格高企，仍将保持高位运行态势，短期内铜价没有下降空间。采用我国自主开发的富氧底吹熔炼造锍捕金工艺技术，对现有的两套两段焙烧后酸浸、氰化系统进行技术改造，以提高处理多元素复杂金精矿的能力，达到多元素高回收率综合回收利用的目的。我们预计公司2008-2010 年EPS（摊薄）分别为2.02 元、2.94 元和3.63 元，我们认为，公司虽然是黄金企业，但是黄金资源储量较低，外购黄金冶炼业务所占比重较大，其他产品主要为铜、白银等副产品，所以公司二级市场合理PE 应该低于严格意义上的黄金资源型企业。考虑到公司股本较小具有的成长优势，我们认为公司2008 年合理估值应该在20-25 倍的PE，合理价位在40.04-50.50 元之间。公司的发行价格为24.24 元，仍有65.18%-108.33%的空间，建议申购。

---------------------------------------------------------------------------------------

长江证券:恒邦股份(002237)新股分析报告

综合分析，我们预计公司08、09、10年ｅｐｓ为1.91元、2.19元和3.05元，我们认为对于种种黄冶炼企业，给予08年20倍的PE是比较合适的，因此公司的合理价位在38-40元左右。

---------------------------------------------------------------------------------------