海通证券:天宝股份(002220)中国水产品加工出口的代表企业

天宝股份是我国典型的水产品加工出口企业。公司拥有水产品车间6个、农产品加工车间2个、大豆植物蛋白冰淇淋车间1个及附属科室。水产品车间面积1．5万多平方米，生产能力为1．5万吨／年：农产品车间1980平方米，综合生产能力为l万吨／年：大豆植物蛋白冰淇淋车间处于试生产阶段，试生产能力800吨／年。
天宝股份的水产品加工出口的盈利模式与东方海洋相同。与东方海洋(002086)相同，公司水产品加工业务的产品绝大多数出口，主要销往欧盟、美国、日本等发达国家，主要产品为红鱼、鳕鱼、真鳕鱼等。天宝股份以进料为主，进料加工占总加工量的93％左右。东方海洋前几年以来料加工为主，07年进料加工所占比例也提升至与天宝股份相当。天室股份的水产品加工能力原为1．5万吨，本次募集资金将新增1．47万吨，总产能近3万吨。东方海洋在06年上市前水产品加工能力为2万吨，IPO募集资金全部用于水产品加工产能扩建，新增3．8万吨产能，总加工能力接近6万吨。
严格的产品控制是天宝股份的主要竞争力。劳动力成本低是我国所有水产品加工出口企业的竞争优势，也是世界水产品加工向我国转移的主要原因。而天宝股份最主要的竞争力在于严格的产品控制。为保证产品质量，公司的厂房采用“人流、物流、水流、气流”不交又的设计原理，还投资1000多万建立了空气换新系统，避免空气污染。
募集资金用于扩大规模和其他业务发展。公司本次募集资金共投向三个项目。将分别增加水产品1．47万吨的加工能力、l万吨农产品初加工能力和4200吨大豆植物蛋白冰淇淋。我们认为水产品和农产品初加工是较为有寸巴握的盈牙，j项目，特别是水产品加工项目即将投产，将为2008年的盈利贡献力量。但公司的冰淇淋项目因为在品牌和渠道上都不具备优势，所以我们持谨慎的态度。
主要不确定因素。1)汇率大幅上升；2)产品质量：3)贸易摩擦。
盈利预测与上市合理定价。我们预计公司2007-2009年的每股收益(全面摊薄)分别为0．67元、0．98元和1．32元。综合可比公司PE估值结果，我们认为天宝股份上市后的合理定价为34．30—39．60元。鉴于该公司股本规模较小，因此上市首日价格很可能冲破我们认为的合理上限。建议申购。网上申购日2月15日。

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