上海证券:拓日新能(002218)产业链完整的非晶硅光伏电池龙头企业

公司概况
􀂄 历史沿革。公司前身为成立于2002 年8 月的拓日电子，2007 年2 月整体变更设立为股份公司。公司的发起人为奥欣投资（原奥欣太阳能）、和瑞源、鑫能、同创伟业、陈五奎
􀂄 公司属于电气设备制造业。公司是一家集研发、生产、销售非晶硅、单晶硅、多晶硅太阳能电池芯片、太阳能电池组件以及太阳能电池应用产品为一体的高新技术企业，主要产品包括太阳能电池芯片、太阳能电池组件、太阳能灯具、太阳能充电器、太阳能户用电源系统等。
主营业务
􀂄 受益于光伏产业迅速发展，公司主营业务快速增长。2004 年至2007 年1-6 月，公司分别实现营业收入6,006.80 万元、13,542.09 万元、17,343.69 万元和10,832.73 万元，05 年、06 年分别比上年增长125.45%、28.07%；实现净利润1,644.98 万元、4,153.29 万元、6,770.64万元和3,671.78 万元，05 年、06 年分别比上年增长152.48%、63.02%。营业收入快速增长最主要的原因是受惠于全球光伏产业的迅速发展，其次在于持续的技术改良和创新为公司带来了显著的经济效益。
􀂄 由于产业链条完整齐备，太阳能应用产品及供电系统销售收入增长迅速，毛利率平稳上升。2004年至2007 年1-6 月，太阳能应用产品及供电系统销售收入分别为2,278.37 万元、2,397.70 万元、6,126.52 万元和6,124.83 万元，05 年、06 年分别比上年增长5.24%、155.52%。报告期内毛利率分别为31.33%、48.31%、49.48%和52.25%，毛利率上升的主 要原因是从非晶硅太阳能电池片生产和深加工、太阳能组合板层压，到模具制作、塑料注塑、包装设计、产品组合以及产品设计等整个产业链均能自行加工制作，在提升产品附加值的同时也提高了该类产品的毛利率。
􀂄 技术改造后，非晶硅太阳能电池芯片及组件销售收入保持平稳，毛利率逐年上升。2004年至2007年1-6 月，非晶硅太阳能电池芯片及组件销售收入分别为3,017.14 万元、4,906.01万元、8,299.34万元和3,280.67 万元，05 年、06 年销售收入分别比上年增长62.60%、69.17%。报告期内毛利率分别为39.03%、48.08%、48.07%和35.56%，呈逐年上升趋势，主要原因是2005 年以来高效低成本非晶硅太阳能电池产业化技术全面投入生产，促使公司产品的升级换代，销售毛利率随之提高。

估值基准
􀂄 由于目前国内的上市公司中没有主营业务为太阳能光伏产业的上市公司，因此我们选取几家在国外上市的中国太阳能光伏企业进行比较，国际比较显示，2007、2008 年行业动态市盈率为 22.07 倍和 19.48 倍。
􀂄 考虑到近几年国际国内光伏产业快速增长、公司是国内非晶硅光伏电池行业龙头企业以及目前A 股市场估值水平的实际情况，我们认为公司的市盈率水平可以高于国际市场的平均水平，公司合理的估值水平可以以07 年40—45 倍市盈率水平计算，其分别对应的合理估值为20.80—23.40 元。

定价结论
􀂄 我们认为IPO 询价可以以07 年动态市盈率的28-32 倍计算，公司的询价区间为14.56—16.64 元。
􀂄 考虑到一级市场和二级市场之间的差异，我们认为公司的上市首日的定价可以以08 年30—35 倍市盈率水平计算，上市首日的定价区间为24.90—29.05 元。

2008-02-05 08 45 02_拓日新能 产业链完整的非晶硅光伏电池龙头企业.pdf