联合证券:飞马国际(002210)正在复制怡亚通模式的传统物流企业

􀂄 我们重新解构飞马国际的业务分为中石油综合物流、塑胶物流园经营及衍生业务和保税物流。我们认为未来增长的关键是公司提出的保税物流业务。
􀂄 我们深入探讨了国内保税物流的发展背景和基本运作模式，进一步发现以怡亚通为代表的中国物流企业借助保税物流业务快速崛起的渊源。我们认为类似怡亚通的企业开展的保税物流业务是中国特殊时期特殊背景的产物。但从保税物流园发展起来的中国物流企业，凭借占领跨国公司生产销售全球配置的一个环节，开始介入全球供应链体系。
􀂄 尽管飞马国际目前仍然体现较多传统物流公司特点，例如拥有重资产、较低的毛利率等，但我们认为随着公司业务结构的变化，毛利率水平会出现提升，而资产结构也将更多地体现出轻重资产结合特征。
􀂄 我们认为保税物流业务目前仍处于不断发展阶段，公司依托以印健先生为代表的团队进入该领域不会存在太多障碍。加之公司物流园资产可以提供较好的现金流和融资支持，公司有机会迅速在该领域占据一席之地。尽管预测公司盈利非常困难，我们仍然在既定假设下描绘了公司未来的景象。考虑公司未来盈利模式与业务架构，对应30 倍PE的合理价值约13.2 元。考虑到中小板上市公司首日表现，上市首日价格可能达到2008 年业绩40-45 倍PE 水平，即17.6-19.8 元。

2008-01-30 08 11 30_飞马国际 正在复制怡亚通模式的传统物流企业.pdf