申银万国：嘉应制药（002198）新股分析

嘉应制药（002198）新股分析
􀂊 公司为研发、生产和销售中成药的小型民营企业，股权结构简单清晰，发行前全部股份由5 名自然人持有。
􀂊 主导产品双料喉风散和重感灵片占公司收入90%左右，对毛利的贡献达到约95%。两产品年销售额分别为3000 余万和2000 余万元，销售规模和市场份额都较小，在竞争激烈的咽喉和感冒用药市场中并不具备绝对竞争优势，未来增长潜力较为有限。
􀂊 在主导产品销量、价格提升的带动下，公司收入、利润增长稳定，04-06 年收入、净利润分别实现29%和183%的复合增长率。
􀂊 目前公司综合毛利率约为60%，近年来受双料喉风散价格和销售占比提升，以及包装材料采购价格下降的影响，综合毛利率小幅上升，现已趋于平稳，未来继续提升的可能性较小。
􀂊 募集资金项目中，双料喉风散系列产品生产建设项目主要解决产能瓶颈、销售渠道建设和物流配送问题，为公司持续发展提供技术支持。固精参茸丸生产建设项目可形成新的增长点，有助于优化和丰富产品结构。
􀂊 主要风险来自于主导产品过于集中且增长潜力有限、主导产品被仿制、原材料供应及价格波动、所得税率优惠调整等因素的影响。
􀂊 综合目前公司业务情况分析，我们认为，未来几年公司业绩将平稳上升，预计07～09 年摊薄后EPS分别为0.28 元、0.34 元和0.41 元，同比分别增长5％、19％和23％。
􀂊 通过与类似上市公司的估值比较分析，我们认为嘉应制药的合理价位在9.5～10.2 元之间，对应08年预测市盈率28～30 倍。由于新股上市的溢价效应，上市首日价格可能达到18 元以上。
(分析师：张寅/罗鶄 86 21 63295888 分机403/456)