皮海洲：新股发行制度应该怎样改？

　　随着股指的再次破位下行，市场救市呼声再起。其中关于新股发行制度改革的建议又一次地被隆重推出。这其中尤以中新社记者一篇《A股新股发行制度非改不可》的呼声最为引人注目，并传遍了各大网络媒体。 

　　新股发行制度的改革，这是近年来市场一直都非常关注的话题。尤其是去年11月初中石油的上市深度套牢二级市场的投资者之后，新股发行制度改革的呼声掀起高潮。以至到今年年初的时候，中国证监会还邀请部分机构和学者就现行新股发行制度存在的问题进行座谈，听取专家学者以及机构对新股发行制度改革的意见。但遗憾的是，由于随后次贷危机影响的加剧，更由于上市公司恶性再融资事件的升级，市场关注的焦点也因此而转移，新股发行制度改革的话题暂时搁置起来。虽然随后偶然被提起，但由于市场更关注大小非问题，以至这个话题暂时退居一旁。 

　　这次由主流媒体发出的新股发行制度改革的呼声无疑引人注目，尤其是有关记者强调“非改不可”，难免令人猜测这篇文章出台背后的官方背景。不过，不论中新社文章的出台是否有官方背景，但“A股新股发行制度非改不可”的呼声，还是能够代表投资者的呼声的。 

　　问题是新股发行制度应该怎样改？这才是最重要的。从中新社的文章来看，主要谈论的还是现行新股发行制度下一、二级市场投资者利益割裂的问题，主张新股发行制度实行向二级市场接轨的方向改革，要让一二级市场处于统一的游戏规则中，让一级市场和二级市场同喜共忧，不要让资金长期囤积在一级市场获取无风险收益。所以，从中新社文章的主张来看，新股发行制度的改革，主要谈论的还是此前广大投资者及许多市场人士所主张的将资金申购改为市值配售，将一级市场的利益向二级市场倾斜，向中小投资者倾斜。 

　　笔者是认同中新社文章的观点的。不过，从目前的情况来看，如果新股发行制度的改革仅仅只是局限于这一层面，那将是难以满足目前市场发展变化情况的。进行新股发行制度的改革，至少还必须考虑这样三个方面的问题。 

　　首先是新股发行价格问题。新股发行要向中小投资者倾斜，但如果这种倾斜的结果，是让投资者拿到一些高价发行的股票，投资者甚至还要承受破发的风险，那么这种倾斜也就失去了意义。因此，新股发行的价格必须合理，至少要具有投资价值。如果象目前一些高价发行的股票那样，上市不久即破发，这又谈何投资价值呢？ 

　　其次是新股发行价格内外有别的问题。这个问题主要存在于先发行外资股的上市公司之中。这类企业在发行外资股时实行低价发行，而回到A股市场时却高溢价发行，这种做法明显是对国内投资者利益的伤害。如中石油H股发行价仅1.27港元，而A股发行价高达16.70元人民币；H股股东在中石油的身上大发其财，而A股股东却是损失惨重，这样的悲剧再也不应该上演了。 

　　其三是新股发行必须全流通。虽然新老划断后的新股发行名义上是全流通发行，但实际上仍然奉行的是股权分置时的新股发行方式，最大量的大小非暂不流通，而只让公众的股份流通，人为地制造上市公司股份供不应求的假象，引发新股的高价发行，引发市场投机炒作，然后让大小非高价套现，损害公众投资者利益。这样的发行方式必须改革，让大小非在新股上市时即上市流通，与此对应的是，在新股发行时让大小非以新股发行价格为基准折算股份。这种做法不仅有利于新股发行价格走向合理，抑制市场的投机炒作，而且也不增加新的大小非数量，有利于股市大小非问题的解决。